Phân tách Stablecoin: Tương lai nào cho những stablecoin?

Những khía cạnh được phân tách trong bài bao gồm:

  • Tổng quan về stablecoin: Lý do thị trường crypto cần stablecoin, bối cảnh hiện tại và những khía cạnh đánh giá stablecoin.
  • Phân loại stablecoin và case research: Nguyên nhân thành công hay thất bại của stablecoin và hướng vươn lên là tiềm năng.
  • Dự phóng về stablecoin: Hướng vươn lên là tiềm năng cho mảng stablecoin.

Tổng quan về Stablecoin

Nội dung chính:

  • Stablecoin là thành tố cần thiết cho thanh toán của thị trường crypto.
  • Fiat-backed stablecoin chiếm thị phần lớn nhất. Lợi thế first-mover (người đi đầu) tác động nhiều tới vị thế stablecoin.
  • Có 3 khía cạnh đánh giá stablecoin: Rủi ro thanh khoản, rủi ro tính sổ và khả năng mở rộng. Trong ấy, 2 khía cạnh đầu là khía cạnh ứng dụng để 1 stablecoin tồn tại, khía cạnh còn lại quyết định sự vươn lên là của stablecoin.

Stablecoin là thành tố cần thiết cho thanh toán trong thị trường crypto. Người mua lúc chốt lời, cắt lỗ, hoặc muốn hạn chế khỏi những biến động giá ví dụ như ko muốn đi khỏi thị trường thì việc chuyển vị thế tài sản sang stablecoin là giải pháp tối ưu nhất.

Bối cảnh hiện tại của Stablecoin

Theo số liệu từ Coingecko cập nhật vào 22/8/22, vốn hoá của thị trường stablecoin hiện tại là 153.6 tỷ USD, chiếm hơn 14% tổng vốn hoá thị trường crypto (1,068.5 tỷ USD), nâng cao gấp hơn 100 lần nhắc từ 5 2018.

Sở hữu vai trò quan yếu của mình, thị trường stablecoin là mảnh đất màu mỡ để nhiều bên khác vươn lên là. Hiện tại, thị trường có siêu nhiều dự án stablecoin có những phương pháp tiếp cận khác nhau (tìm hiểu chi tiết ở phần dưới).

Tuy nhiên, ko buộc phải dự án stablecoin nào cũng thành công, thực tế chỉ 1 số ít có khả năng lôi kéo dòng tiền. Phía dưới là bảng thống kê prime 20 stablecoin có vốn hóa lớn nhất thị trường hiện nay.

Có thể thấy 5 stablecoin đứng đầu đang chiếm hơn 95% vốn hóa thị trường stablecoin. Trong ấy, 3 stablecoin đứng đầu có mô hình Fiat-backed chiếm hơn 90% vốn hóa thị trường – đây là những “first-mover”. Lợi thế này tác động nhiều tới vị thế của stablecoin, vì những stablecoin ra đời sớm nhất thường có hiệu ứng mạng lưới mạnh và được củng cố theo thời kì.

Ko buộc phải ngẫu nhiên lúc thị trường stablecoin hiện tại có sự phân hóa lớn tới thế. Sự vươn lên là của stablecoin phụ thuộc vào những khía cạnh ứng dụng của chúng, và việc đáp ứng những khía cạnh này sẽ giúp nâng cao vị thế của đồng stablecoin trên thị trường.

Bố khía cạnh ứng dụng của stablecoin

Để đánh giá 1 stablecoin được thiết kế phải chăng hay ko, có 3 khía cạnh:

  • Rủi ro tính sổ (Solvency).
  • Rủi ro thanh khoản (Liquidity).
  • Khả năng mở rộng (Scalability).

Solvency

Rủi ro tính sổ là khía cạnh quan yếu hàng đầu của 1 stablecoin, nó liên quan tới khả năng trao đổi ngang giá của đồng stablecoin có peg của nó.

Thí dụ, 1 USDC có giá tương đương 1 USD, theo lý thuyết, 1 USDC được thanh toán có giá sắp 1 USD trên thị trường. Điều gì sẽ xảy ra ví dụ USDC thanh toán dưới peg?

Vì USDC được tương trợ 1:1 bởi USD và những tài sản có giá trị tương đương (trái phiếu hoặc tín phiếu chính phủ). Bất cứ lúc nào giá USDC khởi đầu giảm xuống dưới 1 USD, những nhà thanh toán chênh lệch giá sẽ mua USDC có số lượng lớn và redeem những token USDC thành tiền pháp định (USD) thông qua những tổ chức quản lý USDC.

1 khía cạnh khác của rủi ro tính sổ là chất lượng tài sản tương trợ stablecoin ấy. Đối có những tài sản biến động, trong trường hợp giá trị tài sản giảm, stablecoin đề nghị những vị thế thế chấp quá mức (over-collateral) để phân phối vùng đệm cho nó.

Liquidity

Rủi ro thanh khoản là mức độ mà 1 tài sản bất kì có thể được mua hoặc bán trên thị trường mà ko tác động nhiều tới giá thị trường của tài sản ấy. Bên cạnh rủi ro thanh khoản của stablecoin, còn có rủi ro thanh khoản của những tài sản thế chấp. Giả dụ ko được quản lý phải chăng, nó sẽ liên đới và tác động xấu tới cả hệ thống.

Scalability

Khả năng mở rộng là mức độ dùng vốn giữa số tài sản gửi vào và số tài sản mint ra. Thí dụ, bỏ tài sản giá trị 1 USD vào hệ thống và mint ra stablecoin giá 1 USD. Khả năng mở rộng siêu quan yếu để giúp stablecoin vươn lên là, vì mục tiêu cao nhất mà stablecoin hướng tới là mở rộng nguồn cung.

Trong lúc ấy, rủi ro thanh khoản và rủi ro tính sổ là 2 khía cạnh chính giúp bảo lưu và luân chuyển giá trị của stablecoin. Giống như câu nói: “Giả dụ muốn vươn lên là, trước tiên bạn buộc phải tồn tại”, 2 rủi ro trên cần được xem xét và quản lý cẩn thận để đồng stablecoin có thể tồn tại, đặc biệt trong 1 thị trường biến động như crypto.

Đã có nhiều case research về stablecoin có những phương pháp tiếp cận khác nhau và kết quả khác nhau. Ở phần dưới, chúng ta sẽ phân loại stablecoin theo 3 khía cạnh trên và phân tách dí dụ trong mỗi nhánh: Vì sao loại stablecoin này lại thành công hơn loại stablecoin kia, dự án sẽ như thế nào lúc bỏ qua 2 khía cạnh ứng dụng solvency và liquidity mà chỉ tập trung vào khía cạnh scalability…?

Phân loại Stablecoin và case research

Nội dung chính:

  • Đồng USD có tính thống trị (dominance) cao trong thị trường stablecoin.
  • Để 1 dự án stablecoin vươn lên là bền vững thì khía cạnh rủi ro tính sổ và rủi ro thanh khoản buộc phải được ưu tiên hàng đầu. Việc đánh đổi 2 khía cạnh ứng dụng này để đạt được sự mở rộng có rủi ro cao.
  • Lúc thị trường crypto nâng cao trưởng, việc tối ưu hiệu quả dùng vốn cũng sẽ nâng cao lên. Những loại stablecoin chấp nhận cryptocurrency khiến tài sản thế chấp cũng sẽ nâng cao trưởng theo.
  • Việc tạo yield là 1 khía cạnh phải chăng để lôi kéo khách hàng. Stablecoin có thể giữ được an toàn trước rủi ro tính sổ/thanh khoản và yield cũng là 1 nhánh tiềm năng.

Chúng ta chia thị trường stablecoin hiện tại thành 4 phần tương ứng:

  • Absolutely-backed Stablecoin (giá trị tài sản thế chấp tương đương vốn hóa stablecoin, tỷ lệ thế chấp xấp xỉ 100%).
  • Over-collateral Stablecoin (giá trị tài sản thế chấp lớn hơn vốn hóa stablecoin, tỷ lệ thế chấp lớn hơn 100%).
  • Partial-backed Stablecoin (giá trị tài sản thế chấp bé hơn vốn hóa stablecoin, tỷ lệ thế chấp bé hơn 100%).
  • Non-backed Stablecoin (ko có tài sản thế chấp).

Chúng ta sẽ tìm hiểu tổng quan cơ chế, phân tách dí dụ tiêu biểu của từng nhánh theo 3 khía cạnh cấu thành stablecoin, từ ấy suy ra ưu và nhược điểm của từng loại.

Absolutely-backed Stablecoin (USDT, USDC, XAUT)

Absolutely-backed stablecoin là loại stablecoin có giá trị tài sản thế chấp tương đương vốn hóa stablecoin, tỷ lệ thế chấp xấp xỉ 100%.

Loại Absolutely-backed stablecoin phổ biến nhất là Fiat-backed stablecoin. Fiat-backed stablecoin là loại stablecoin được tương trợ bởi tiền fiat bên cạnh đời thực, phổ biến nhất là USDT, USDC và BUSD được tương trợ bởi USD. Nghĩa là cứ 1 USDT được mint trên blockchain thì sẽ có 1 USD tương ứng (fiat hoặc tài sản tương đương tiền) được dự trữ để khiến tài sản đảm bảo.

Fiat-backed stablecoin chiếm phần lớn thị phần của thị trường stablecoin. Từ 2021 tới nay, thị phần của prime 3 Fiat-backed stablecoin USDT, USDC và BUSD dao động trung bình trong khoảng 80-90%.

1 loại Absolutely-backed stablecoin khác ít phổ biến hơn là stablecoin được peg có giá của những tài sản có giá trị. Thí dụ, XAUT là stablecoin được peg có giá vàng và được dự trữ 1:1 bằng vàng.

Stablecoin của Coin98 – CUSD cũng là stablecoin được fully-backed. Người mua hoàn toàn có thể convert/redeem 1:1 có BUSD và USDC bất cứ lúc nào. CUSD được vươn lên là để trở nên công cụ cần thiết tương trợ hệ sinh thái Multi-chain của Coin98 và giúp khách hàng chuyển tài sản giữa những chain 1 phương pháp dễ dàng.

Tìm hiểu thêm về CUSD: CUSD là gì?

Case examine USDT

USDT (hay Tether coin) là đồng tiền điện tử có giá trị được đảm bảo bằng USD theo tỷ lệ 1:1. Chúng do Tether Operation Restricted phát hành vào 5 2014.

Mô hình hoạt động của dự án khá đơn giản:

  • Người mua sẽ gửi tiền fiat (USD) vào account nhà băng của Tether Restricted. Tether sẽ tạo và ghi vào account khách hàng 1 lượng Tether token (USDT) bằng có số tiền họ đã gửi. Người mua có thể tự do thực hành thanh toán có những Tether token: quản lý mua bán, trao đổi trên những sàn thanh toán…
  • Lúc ko còn nhu cầu dùng, khách hàng có thể chuyển đổi Tether token thành tiền fiat thông qua ứng dụng Tether, Tether sẽ tiêu huỷ số Tether token ấy và gửi lại tiền fiat cho khách hàng.

Tham khảo thêm: Phân tách mô hình hoạt động USDT

1. Rủi ro tính sổ

USDT được đảm bảo bằng USD theo tỷ lệ 1:1. Tỷ lệ 1:1 có nghĩa là mỗi 1 USDT sẽ có giá trị tương ứng 1 USD.

Bản Reserve Breakdown cho thấy hiện tại USDT được tương trợ bởi những khía cạnh nào. Chúng ta có:

  • 79.62% là tiền, những khoản tương đương tiền, tiền gửi ngắn hạn khác và thương phiếu.
  • 8.36% những khoản đầu tư khác.
  • 6.77% khoản vay có đảm bảo.
  • 5.25% trái phiếu tổ chức, quỹ và kim loại quý.

Sắp 80% giá trị vốn hóa của USDT được tương trợ bằng tiền mặt và những tài sản có giá trị tương đương.

Tuy nhiên phần còn lại (khoảng 20%) được thế chấp bởi những tài sản có rủi ro cao hơn. Báo cáo của Tether ko nói rõ về chi tiết những khoản này. 1 số rủi ro hiện hữu bao gồm:

  • Trái phiếu công ty sẽ kém an toàn hơn trái phiếu chính phủ.
  • Chất lượng tài sản thế chấp của những khoản vay thế chấp.
  • Ko tiết lộ cụ thể tình trạng những khoản đầu tư.
Xem Thêm  Mở khóa cái hộp DeFi Pandora - Bí mật của những dự án x100 (phần 1)

Tổng kết, có nhiều rủi ro ko xác định xung quanh chủ đề tài sản dự trữ của USDT.

2. Rủi ro thanh khoản

Tỷ lệ lớn tài sản tương đương tiền và có thể quy đổi ra tiền trong thời kì ngắn là bảo chứng cho sự an toàn, giúp những người gửi tiền vào Tether tương đối yên tâm.

Mặc dầu USDT nhiều lần bị mất peg dưới 1 USD, nhưng nguyên nhân chủ yếu tới từ việc cung cầu bị tác động tạm thời, khiến tác động thanh khoản của sàn thanh toán (tác động của FUD, FOMO…). Lúc những khía cạnh nhất thời kia qua đi, khách hàng nhận ra tỷ lệ tài sản tương đương tiền của Tether vẫn cao và khả năng tiền của họ bị tác động siêu thấp. Nhu cầu cho USDT lại nâng cao và USDT quay lại mức giá 1 USD.

3. Khả năng mở rộng

Như trình bày ở trên, phương thức để gửi tiền vào Tether khá đơn giản. Vì dùng phương thức quy đổi 1:1 nên chỉ cần nhu cầu nâng cao, đồng USDT có thể mở rộng nhanh có rủi ro siêu thấp.

Về phía Tether, ví dụ deposit (gửi) 1 USD nhận lại 1 USDT, đâu là động lực vươn lên là của tổ chức?

Tether kiếm tiền từ nhiều nguồn, bao gồm:

  • Chi phí: Tether tính 0.1% phí tổn deposit và withdraw (rút), có deposit khách hàng buộc phải gửi ít nhất 100,000 USD, có mức phí tổn rút tối thiểu là 1,000 USD. Bên cạnh ấy, để có thể gửi và rút tiền, khách hàng cũng buộc phải trả 150 USD/account khiến phí tổn xác minh.
  • Cho vay: Tether cũng cho những tổ chức tài chính vay có lãi suất linh hoạt. Điển hình,5 2021 Tether cho Celsius vay 1 tỷ USD, CEO Celsius cũng xác nhận rằng lãi suất cho vay là 5-6%/5. Nghĩa là Tether có thể tạo ra 50- 60 triệu USD/5 chỉ từ 1 thanh toán ấy (ví dụ Celsius ko sập).
  • Đầu tư: 1 tỷ trọng bé Tether được dùng để mang đi đầu tư.
  • Market maker: Tether kiếm tiền thông qua việc rải lệnh và ăn unfold (mức chênh lệch giá) từ việc thanh toán những loại tài sản trên những sàn thanh toán lớn và phân phối thanh khoản OTC cho những tổ chức.
  • Khác: Tether cũng mua trái phiếu, kim loại quý…

Có thể thấy, Tether tạo ra lợi nhuận từ số lượng tài sản được gửi bằng nhiều nguồn, càng nhiều tài sản được gửi, lợi nhuận tổ chức thu về càng lớn. Do ấy, việc Tether phân phối cho khách hàng những dịch vụ phải chăng nhất để mở rộng quy mô là điều dễ hiểu.

Case examine USDC

Tương tự USDT, USDC (hay USD Coin) là đồng tiền điện tử có giá trị được đảm bảo bằng USD theo tỷ lệ 1:1. Chúng do Circle phát hành vào 5 2018. Mô hình hoạt động của dự án cũng giống có USDT.

1. Rủi ro tính sổ

USDC được đảm bảo bằng USD theo tỷ lệ 1:1. Tỷ lệ 1:1 có nghĩa là mỗi 1 USDC sẽ có giá trị tương ứng 1 USD.

Dự trữ của Circle bao gồm tiền mặt và trái phiếu chính phủ ngắn hạn. Độ an toàn của USDC thậm chí còn cao hơn USDT. Tether có sắp 15% dự trữ được dùng để mua trái phiếu rủi ro hoặc đầu tư, còn 100% dự trữ của Circle đều là tài sản tương đương tiền hoặc có thể quy đổi ra tiền trong thời kì ngắn. Do ấy, chất lượng tài sản tương trợ cho USDC siêu cao.

2. Rủi ro thanh khoản

Tuơng tự Tether, tỷ lệ lớn tài sản tương đương tiền và có thể quy đổi ra tiền trong thời kì ngắn là bảo chứng cho sự an toàn của Circle, giúp người gửi tiền an tâm mua USDC.

3. Khả năng mở rộng

Ở phía khách hàng, phương thức để gửi tiền vào Circle khá đơn giản. Vì dùng phương thức quy đổi 1:1 nên chỉ cần nhu cầu nâng cao, đồng USDC có thể mở rộng nhanh có rủi ro siêu thấp.

Ở phía Circle, tổ chức kiếm tiền từ:

  • Market maker (MM): Circle cũng có những hoạt động MM tương tự Tether. Circle từng là market maker lớn thứ 2 thế giới trong Crypto
  • Đầu tư: Phần lớn tài sản của Circle được dùng để mua trái phiếu của chính phủ Mỹ. Hiện tại, trong số hơn 55 tỷ USDC được phát hành, USDC giữ hơn 13 tỷ tiền mặt và hơn 42 tỷ USD trị giá trái phiếu chính phủ. Số trái phiếu này gần như ngắn hạn và được chia theo nhiều giai đoạn khác nhau.

Có thể thấy phương thức tiếp cận của những tổ chức phát hành Fiat-backed stablecoin khá giống nhau. Lôi kéo người gửi để tạo lợi nhuận từ lượng tài sản được gửi vào, càng nhiều tài sản được đưa vào, lợi nhuận tổ chức thu về càng lớn.

Tuy nhiên, dù động lực vươn lên là giống nhau nhưng mỗi tổ chức lại có phương pháp phân bổ tài sản trong kho dự trữ khác nhau, tương đương mức độ rủi ro khác nhau. Điều này lý giải cho việc sắp đây số lượng liên hệ nắm USDC nâng cao, còn USDT lại giảm. Sở hữu việc thị trường chung đang có nhiều biến động, khách hàng sẽ thích nắm giữ loại tài sản an toàn nhất.

Case examine XAUT

XAUT là đồng tiền điện tử được tương trợ bởi vàng thật do Tether Gold Commodities Restricted phát hành. 1 XAUT có giá trị tương đương vmột ounce vàng bên cạnh thực tế.

Mô hình hoạt động của dự án khá đơn giản, khách hàng cần đăng ký và xác minh account có TG Commodities Restricted, sau ấy mua XAUT bằng USD. Số USD ấy sẽ được dùng để mua vàng và đưa vào dự trữ của Tether Gold. Người mua có thể dùng XAUT để thanh toán hoặc lưu trữ,… Giả dụ muốn rút tài sản, họ chỉ cần trả lại số XAUT và nhận về số tiền tương đương.

1. Rủi ro tính sổ

XAUT được đảm bảo bằng vàng thật theo tỷ lệ 1 XAUT bằng 1 ounce vàng. Giá thực tế của vàng sẽ biểu thị trong giá của XAUT.

Hiện tại, Tether Gold chưa công bố bản phân tách dự trữ nên chưa biết số tiền dùng mua XAUT được dùng khiến gì. Thứ đảm bảo choTether Gold hiện tại là danh tiếng của Tether.

2. Rủi ro thanh khoản

Vì Tether Gold chưa công bố bản phân tách dự trữ nên hiện tại chưa thể phân tách mức độ rủi ro thanh khoản của XAUT.

3. Khả năng mở rộng

Như trình bày ở trên, phương thức để gửi tiền vào Tether Gold khá đơn giản. Mô hình này giống việc ủy thác cho 1 bên thứ bố để mua tài sản. Bên mua sẽ chịu trách nhiệm mua, lưu trữ tài sản và phát hành giấy nợ (ở đây là XAUT) cho người ủy thác. Lợi ích khách hàng nhận được có Tether Gold là ko mất công lưu trữ tài sản và có thể dùng XAUT khiến đòn bẩy cho những thanh toán khác.

Ở phía Tether Gold, họ kiếm tiền từ phí tổn nạp rút. Tether Gold tính 0.25% phí tổn lúc khách hàng nạp và rút tài sản. Ko rõ số tiền nạp có được cho vay hoặc đầu tư ko.

Giá trị hiện tại của XAUT rơi vào khoảng hơn 246 triệu USD – 1 con số bé so có danh tiếng của Tether và thị trường của USDT. Bên cạnh ấy, những cặp thanh toán của XAUT hiện tại chủ yếu là có USDT, điều này chứng tỏ mọi người có nhu cầu dùng XAUT để tham dự vào những thị trường khác.

Tổng kết, Absolutely-backed stablecoin đáp ứng những khía cạnh rủi ro tính sổ, rủi ro thanh khoản vì được tương trợ quản lý bởi fiat. Bên cạnh ấy, Absolutely-backed stablecoin cũng có thể mở rộng nhanh vì được những bên tập trung phát hành.

Tuy nhiên việc phụ thuộc vào 1 bên tập trung có rủi ro về độ sáng tỏ cũng như có thể tác động tiêu cực tới khách hàng ví dụ như bên phát hành có động thái kiểm soát tài sản khách hàng.

Over-collateral Stablecoin ($DAI)

Over-collateral Stablecoin là loại stablecoin phổ biến thứ 2 trên thị trường. Trong những hệ thống Over-collateral Stablecoin, để tạo 1USD, khách hàng buộc phải thế chấp số lượng tài sản có giá trị lớn hơn 1USD.

Case examine DAI

DAI là stablecoin do MakerDAO phát hành. Để có 1 DAI trên thị trường, khách hàng cần thế chấp những loại cryptocurrency khác trên thị trường có giá trị lớn hơn lượng DAI được phát hành.

1. Rủi ro tính sổ

DAI được đảm bảo bằng lượng token dùng khiến tài sản thế chấp. Tỷ lệ thế chấp sẽ được quyết định dựa vào độ rủi ro của tài sản.

Nhìn vào phân bổ số lượng DAI, có thể thấy hiện hơn 80% lượng DAI được tạo ra tới từ Fiat-backed stablecoin (USDC) và những LP token của những pool stablecoin (cũng gắn có USDC). Chỉ 1 lượng bé DAI được tạo ra từ tài sản biến động, và những tài sản biến động có thị phần lớn đều là những tài sản thuộc hàng prime trên thị trường như WBTC, ETH.

2. Rủi ro thanh khoản

Giả dụ tài sản rớt giá dưới mức đề nghị, tài sản sẽ bị thanh lý để đảm bảo giá trị số lượng DAI được phát hành. Để nâng cao tỉ lệ an toàn, MakerDAO có thị phần lớn USDC.

Thêm vào ấy, MakerDAO có Maker Buffer, sản phẩm này đóng vai trò như 1 Quỹ tài chính (Treasury), quản lý nguồn thu và nguồn chi của dự án. Trong trường hợp thị trường sụt giảm quá nhanh và lượng tài sản thế chấp thấp hơn giá trị số lượng DAI phát hành, Maker Buffer sẽ dùng nguồn thu để trả nợ giao thức. Giả dụ số tiền trong Maker Buffer ko đủ để trả nợ, MKR token sẽ được mint ra đem đi đấu giá (Debt Public sale) trả 2 khoản nợ kia.

Vai trò của Maker Buffer và MKR token được biểu hiện rõ trong sự kiện Blackswan trong quá khứ. Cụ thể vào 13/3/2020, thị trường có 1 cú sập mạnh, dù rằng MakerDao đã tiến hành thanh lý lúc tỉ lệ thế chấp xuống thấp hơn mức quy định, nhưng giá giảm quá nhanh đã làm số tiền thu về ko đủ bù nợ, số tiền bị thâm hụt lên tới 5.4 triệu DAI.

Xem Thêm  [Khoa học] Máy tính dùng dãy bit để làm cho gì?

Lúc này, MakerDao buộc phải tạm ngừng hoạt động giao thức (Emergency Shutdown) và tiến hành đấu giá nợ. Vào ngày 29/3/2020, buổi đấu giá nợ kết thúc, 20,980 MKR được mint ra để thu về 5.3 triệu DAI.

Để hiểu rõ hơn mô hình hoạt động của MakerDAO, bạn đọc có thể tham khảo tại đây.

3. Khả năng mở rộng

Quy trình vay DAI khá đơn giản, khách hàng chỉ cần ví và token được chấp nhận bởi MakerDAO để khiến tài sản thế chấp. Người mua ko cần tiết lộ danh tính bản thân và có thể thực hành thao tác ở bất kỳ đâu.

Phân tách nguồn cung của DAI cho thấy: phần lớn DAI đang nằm trong những lending protocol như Compound, Aave để tạo đòn bẩy nhằm mua thêm tài sản khác, phân phối thanh khoản hoặc bridge sang những blockchain khác để tìm nguồn yield phải chăng hơn.

Có thể thấy DAI đang được dùng như 1 công cụ tài chính nhiều hơn là tài sản nắm giữ để dự trữ sức mua.

Việc chấp nhận crypto khiến tài sản thế chấp đã đáp ứng nhu cầu dùng vốn hiệu quả của thị trường. Chỉ cần nhu cầu nâng cao, nhu cầu dùng crypto khiến đòn bẩy để nâng cao lợi nhuận cũng sẽ vươn lên là theo.

Tuy nhiên, bản thân DAI nói riêng và những over-collateral stablecoin khác nói chung lại ko có hiệu quả dùng vốn phải chăng. Để đảm bảo cho 2 khía cạnh ứng dụng là Rủi ro tính sổ và Rủi ro thanh khoản,dự án buộc buộc phải có tỉ lệ thế chấp an toàn, từ ấy ko tận dụng được tối ưu vốn của người gửi.

Non-backed Stablecoin (UST & so sánh UST, USDD, USDN)

Non-backed Stablecoin do Terra vươn lên là. Trong ấy, stablecoin của hệ thống (UST peg vào 1USD) được mint và redeem bằng LUNA (token thứ 2 của hệ thống) theo giá Oracle.

  • Lúc khách hàng mint UST từ LUNA, số lượng LUNA ko được giữ khiến tài sản thế chấp mà được burn khỏi hệ thống.
  • Tương tự, lúc khách hàng redeem UST thành LUNA, 1 lượng LUNA tương ứng sẽ được hệ thống mint ra để trả cho khách hàng.

Trước Terra (UST), còn có 1 vài hệ thống non-backed stablecoin từng tồn tại như những Seigniorage & Elastic provide stablecoin.

Case examine $UST – Thất bại

UST là đồng stablecoin phổ biến nhất trong những loại stablecoin do Terra phát hành, có giá trị được peg theo giá USD. Để UST ổn định ở giá peg, mọi biến động về giá sẽ được chuyển sang token LUNA.

Để giữ giá UST ở ~1 USD, Terra khuyến khích khách hàng mint/redeem LUNA theo cơ chế thanh toán chênh lệch giá.

  • Giả dụ giá UST cao hơn giá peg, khách hàng có thể mint 1 UST từ 1 USD trị giá LUNA và swap ra Absolutely-backed stablecoin.
  • Giả dụ giá UST thấp hơn giá peg, khách hàng có thể reddem 1 UST lấy 1 USD trị giá LUNA.

Để hiểu thêm về mô hình của Terra và đồng UST, bạn đọc có thể tham khảo: Phân tách mô hình hoạt động Terra.

1. Rủi ro tính sổ

UST ko có tài sản tương trợ mà chỉ phụ thuộc vào cơ chế mint & burn LUNA (LUNA ko ở trong kho dự trữ mà được tạo ra từ ko khí). Để hạn chế sự biến động của LUNA, Terra đã tạo 1 kho dự trữ BTC để hấp thụ lực xả UST. Thay vì đổi 1 UST để nhận 1 USD trị giá LUNA, khách hàng sẽ nhận được 0.98 USD trị giá BTC. Tuy nhiên, bản thân BTC cũng là tài sản biến động và chỉ hạn chế được 1 phần biến động trước lúc LUNA sụp.

2. Rủi ro thanh khoản

Cơ chế khuyến khích thanh toán chênh lệch giá của Terra siêu thành công trong pha mở rộng, lúc cầu của UST và LUNA nâng cao mạnh. Giá LUNA càng nâng cao thì lượng UST quy đổi được càng nhiều và lượng tiền lãi kiếm về càng nhiều. Ngược lại, lúc thị trường giảm, 1 UST sẽ đổi được nhiều LUNA hơn và hình thành vòng lặp: càng nhiều LUNA được rút thì giá LUNA càng giảm, từ ấy redeem được càng nhiều LUNA hơn, khiến giá càng giảm mạnh hơn…

Đấy là lý do mỗi lần thị trường biến động, giá của đồng LUNA cũng biến động siêu mạnh. Thiết kế mô hình của Terra khuếch đại cả cung nâng cao và cung giảm của LUNA, cho tới lúc điểm giới hạn bị phá và đồng LUNA sụp đổ.

Terra cũng đã nhận ra vấn đề này và ứng dụng biện pháp hạn chế rút tiền. Theo ấy, 1 account chỉ có thể rút được 1 lượng LUNA cố định. Giả dụ vượt qua giới hạn rút thì độ trượt giá sẽ nâng cao đáng nhắc. Tuy nhiên, cơ chế này cũng chỉ là biện pháp hạn chế nhất thời và khách hàng sẵn sàng rút tiền bằng nhiều account khác nhau.

3. Khả năng mở rộng

Chắc chắn LUNA sẽ ko thể vươn lên là được như vậy ví dụ ko có Anchor (ANC), 1 “nhà băng” của Terra có lãi suất tiền gửi lên tới 18 – 20%. Xuyên suốt quá trình vươn lên là của hệ Terra, Anchor trung bình chiếm hơn 80% giá trị tài sản khóa, ở thời điểm đỉnh cao giá trị tài sản khóa của Anchor là 17 tỷ USD trên 21 tỷ USD của hệ Terra.

3 động lực chính liên quan con người tới thị trường crypto là:

  • Kiếm tiền.
  • Có niềm vui.
  • Theo đuổi xuất sắc.

Trong thị trường, có gì hấp dẫn hơn lúc kiếm được 20% lãi suất cố định – 1 lãi suất ko tưởng từ 1 đồng tiền có giá trị “tương đương” USD. Anchor đã tạo 1 lượng cầu lớn cho đồng UST để gửi lãi suất,từ ấy tạo cầu cho LUNA. Sở hữu mô hình khuếch đại cung nâng cao như đã nói ở trên làm giá LUNA nâng cao mạnh và càng lôi kéo thêm dòng tiền mới.

Tuy nhiên, khác có nhà băng, doanh thu từ tiền vay của Anchor siêu thấp. Thực tế, khách hàng chỉ gửi tiền vào để nhận lãi suất, siêu ít người đi vay.

Có 14 tỉ UST được gửi vào nhưng chỉ có 3 tỉ UST được vay, chứng tỏ nhu cầu dùng đồng UST ko cao. Lúc doanh thu thấp hơn mức chi tiêu,cuối cùng Terra buộc phải bỏ tiền túi hay nói phương pháp khác là bán LUNA để có UST trả lãi người gửi. Cuối cùng, lúc tiền túi đã rỗng và “quá nhiều miệng” cần được cho ăn”, UST mất peg và đánh dấu sự sụp đổ của mô hình “Ponzi”.

LUNA và UST đã vươn lên là siêu nhanh lúc tập trung vào khả năng mở rộng. Việc tạo ra tiền từ ko khí có mức lãi suất ko tưởng và làm khách hàng tin vào tương lai của đồng tiền “ổn định” UST đã đáp ứng nhu cầu của khách hàng lúc tham dự thị trường.

Nhưng việc tập trung vào khả năng mở rộng mà ko để ý tới 2 rủi ro ứng dụng đã làm Terra trả giá đắt lúc vươn lên là quá lớn.

Sự khác biệt giữa USDD và USDN

Tương tự mô hình của LUNA/UST, TRX/USDD của Tron và WAVES/USDN của Waves cũng dùng mô hình mint & redeem.

  • Giả dụ giá USDD/USDN cao hơn giá peg, khách hàng có thể mint 1 USDD/USDN từ 1 USD trị giá TRX/WAVES và swap ra Absolutely-backed stablecoin.
  • Giả dụ giá USDD/USDN thấp hơn giá peg, khách hàng có thể redeem 1 USDD/USDN lấy 1 USD trị giá TRX/ WAVES.

Tuy nhiên, lúc mô hình Terra sụp đổ, 2 stablecoin này vẫn tồn tại. Vậy đâu là sự khác biệt?

Sở hữu USDD/TRX, dự án đã thêm 1 lượng lớn tài sản để tương trợ cho mô hình. Hiện tại, tỉ lệ thế chấp đạt tới hơn 316%. Trước lúc hệ Terra sập, có thời điểm con số này chỉ là 185%. Lượng tài sản tương trợ cho đồng USDD trong kho dự trữ đạt hơn 70% và 50% trong ấy là Fiat-backed stablecoin.

Bên cạnh ấy, TRX – tài sản hấp thụ biến động của USDD là 1 token tồn tại từ lâu và có cùng đồng mạnh, thanh khoản của nó cũng dày hơn và khó bị tấn công hơn.

Sở hữu USDN/WAVES, so có UST/LUNA, dự án có những điểm khác biệt sau:

  1. LUNA dùng để mint UST bị burn, WAVES dùng để mint USDN được khóa trong good contract
  2. LUNA/UST có thể được mint vô tận. Lượng USDN được mint bị giới hạn bởi lượng WAVES bị khóa
  3. Có giới hạn đối có số lượng WAVES/USDN được swap trong 1 ngày
  4. Có cơ chế khác để cân bằng giá. Tham khảo thêm tại đây.

Tổng kết lại, sau lúc so sánh 3 dự án, có thể thấy USDN/WAVES và USDD/TRX đã nhận thấy nhược điểm của UST/LUNA và có những biện pháp để giải quyết vấn đề.

Về bản chất, cả USDD và USDN đều là over-collateral stablecoin. Đồng USDD có tỉ lệ tài sản khác backed cho đồng USDD. hay vì tạo ra WAVES từ ko khí, USDN dự trữ WAVES để backed cho giá trị của mình. Lượng USDN được mint bị giới hạn bởi giá trị của WAVE – về bản chất là thế chấp quá chuẩn.

Partial-reserve Stablecoin (FRAX)

Parital-Reserve stablecoin là loại stablecoin tạo ra lợi nhuận nhưng vẫn có mức độ an toàn nhờ vào tài sản thế chấp. Mục tiêu của Partial-Reserve stablecoin nhằm tạo ra 1 đồng stablecoin ổn định trước rủi ro tính sổ và rủi ro thanh khoản nhưng vẫn có khả năng mở rộng phải chăng từ incentive chúng mang lại.

Case examine FRAX

Mặc dầu chiếm thị phần tương đối bé nhưng partial-reserve stablecoin có tốc độ vươn lên là hàng đầu trong thị trường stablecoin. Tiêu biểu cho sự vươn lên là của Partial-reserve stablecoin là FRAX- đồng stablecoin được phát hành bởi Frax Finance vào tháng 11/2020.

Để giữ giá đồng FRAX ở ~1 USD, Frax Finance cũng ứng dụng cơ chế khuyến khích thanh toán chênh lệch giá:

  • Giả dụ giá FRAX cao hơn giá peg, khách hàng có thể mint 1 FRAX từ 1 USD trị giá FXS + USDC và swap ra Fiat-backed stablecoin
  • Giả dụ giá FRAX thấp hơn giá peg, khách hàng có thể redeem 1 FRAX lấy 1 USD trị giá FXS + USDC
Xem Thêm  Nên học ngôn ngữ lập trình nào? Phương pháp chọn ngôn ngữ lập trình ưu thích cho lập trình viên mới vào nghề

Để hiểu thêm về mô hình của Frax Finance, bạn đọc có thể tham khảo: Phân tách mô hình hoạt động Frax Finance

Có thể thấy cơ chế này khá giống cơ chế hoạt động của UST/LUNA, nhưng có thêm USDC. Thực tế, tỉ lệ USDC chiếm phần lớn (hơn 90% ở thời điểm hiện tại). Thay vì dùng 1 dự án khác như Anchor để tạo ra yield cho khách hàng, Frax Finance dùng chính số USDC ấy để tạo yield.

1. Rủi ro tính sổ

Nhìn vào cơ cấu tài sản của Frax Finance, có thể thấy gần như tài sản người gửi đang được dùng cho những chiến lược đầu tư (AMOs), chỉ có 1 lượng bé USDC và FRAX được dự trữ trong protocol.

Tuy nhiên, số lượng tài sản dự án đem đi đầu tư phần lớn đang được dùng để phân phối thanh khoản trong Curve để nhận yield. Việc farm ở pool stablecoin giúp Frax Finance ứng biến phải chăng có những tình huống xấu liên quan tới việc FRAX mất peg.

2. Rủi ro thanh khoản

Độ ổn định của FRAX được chứng minh vào ngày xảy ra vụ việc UST mất peg. Cú sập của UST đã tác động siêu mạnh tới những dự án stablecoin có mô hình tương tự nói riêng và cả thị trường stablecoin nói chung.

Trong ngày hôm ấy, FRAX đã bị redeem siêu nhiều và vốn hoá của token giảm hơn 1 tỷ USD trong thời kì ngắn. Tuy nhiên giá của FRAX chỉ giảm hơn 1% và nhanh chóng trở về mức giá peg.

3. Khả năng mở rộng

Trong giai đoạn nâng cao trưởng, vốn hoá của FRAX nâng cao từ hơn 20 triệu USD lên hơn 2.9 tỷ USD. Điều này chứng tỏ mô hình của FRAX có khả năng mở rộng phải chăng. Ở thời điểm đỉnh, doanh thu tích lũy của Frax Finance đạt hơn 100 triệu USD – 1 con số ấn tượng sau chỉ hơn 1 5 hoạt động.

Hiện tại, mô hình Partial-reserve stablecoin cho thấy khá nhiều tiềm năng lúc có độ an toàn tương đối và tận dụng được tài sản người gửi để tạo thêm lợi nhuận. Tuy nhiên, nguồn yield hiện tại phụ thuộc quá nhiều vào những bên khác. Trong tương lai, ví dụ FRAX cũng như những partial-reserve stablecoin khác có thể tìm được nguồn yield bền vững hơn thì chúng ta có thể kỳ vọng vào sự vươn lên là của loại stablecoin này.

Dự phóng về stablecoin

Nội dung chính:

  • Stablecoin khả năng cao sẽ tiếp tục tập trung vươn lên là những lợi thế của mình trong thời kì tới.
  • Chi tiết tiếp cận yield là lợi thế nổi bật nhất của stablecoin.
  • Ở mỗi giai đoạn vươn lên là, những dự án stablecoin “tinh hoa” sẽ tiếp tục nâng cao trưởng trong tương lai.

Phía dưới là bảng thời kì hình thành của prime 20 stablecoin:

Có thể khái quát lịch sử của stablecoin như sau:

Giai đoạn 1 (2014-2018): Sự xuất hiện của stablecoin

Câu chuyện khởi đầu lúc Tether nhận ra thị trường crypto thiếu 1 loại tài sản ổn định để thanh toán cũng như khiến đơn vị kế toán và đã phát hành USDT vào 5 2014.

Tuy nhiên việc phát hành tiền quá sớm ko tạo ra lợi thế cho USDT trong những 5 trước tiên. Thị trường crypto lúc ấy còn quá non trẻ và nhu cầu dùng chủ yếu của crypto lúc ấy là dùng BTC để thanh toán chợ đen và rửa tiền. Tới hết 5 2016, vốn hóa của USDT chưa vượt qua 7 triệu USD.

Tuy nhiên mọi thứ thay đổi vào 2017, sự bùng nổ của BTC và những token khác đã tạo ra nhu cầu lớn cho 1 loại tài sản ổn định và an toàn. Giá trị của nhiều token x10, x100 hoặc /2, /3 trong 1 thời kì ngắn làm khách hàng cần 1 giải pháp để chốt lời, cắt lỗ. Giả dụ ko muốn đi khỏi thị trường thì nắm giữ stablecoin là giải pháp đơn giản nhất.

Sở hữu 1 thị trường nâng cao trưởng nóng và có nhiều tiềm năng, những dự án stablecoin khác như USDC, TUSD, USDP, GUSD, EURS… cũng khởi đầu tham dự cuộc chơi. Đặc điểm chung của chúng là đều dùng cơ chế Fiat-backed.

Tới cuối 5 2018, giá trị vốn hóa của thị trường stablecoin đạt 2.5 tỷ USD. Trong ấy vốn hóa của USDT chiếm đa số và đạt hơn 2 tỷ USD. Ở đỉnh 2018, vốn hóa của USDT đạt hơn 2.7 tỷ USD, gấp 385 lần thời điểm cuối 5 2016. Sự vươn lên là mạnh mẽ của USDT làm danh tiếng Tether nâng cao cao, việc tạo cặp thanh toán token/USDT trở nên bắt buộc, từ ấy vị thế của USDT ngày càng được củng cố. USDT vẫn là stablecoin có vốn hóa cao nhất cho tới ngày nay.

Miếng bánh mang tên stablecoin quá hấp dẫn và tiếp tục lôi kéo nhiều bên tham dự, trong ấy có 2 danh tiếng thành công khác là USDC và BUSD. USDC ra đời trong bối cảnh USDT đang thống trị thị trường stablecoin. Dự án đã tận dụng khía cạnh rủi ro cao của USDT để khiến đòn bẩy cho sự vươn lên là của mình. BUSD tuy ra mắt sau nhưng có sự hậu thuẫn của Binance đã nâng cao trưởng nhanh và hiện là đồng stablecoin có vốn hóa cao thứ bố thị trường sau USDT và USDC.

Giai đoạn 2 (2019-2022): DeFi và câu chuyện tối ưu hiệu quả dùng vốn

Crypto có khoa học blockchain mang tới nhiều ý tưởng đột phá,nổi bật trong ấy là DeFi. Sự vươn lên là của DeFi có ý tưởng mang nền tài chính lên on-chain đã tạo 1 làn sóng nâng cao trưởng mạnh mẽ cho thị trường.

Sự xuất hiện của nhiều loại tài sản (token) mới khiến phát sinh nhu cầu tối ưu hiệu quả dùng vốn. MakerDAO dẫn đầu xu hướng này có sự ra mắt của token DAI. Việc chấp nhận tài sản thế chấp là những cryptocurrency cho phép khách hàng gia nâng cao vị thế mà ko buộc phải bán token đang sở hữu.

Sau DAI, nhiều dự án stablecoin khác nối đuôi xuất hiện. Mỗi dự án có mô hình và phương pháp tiếp cận khác nhau như đã trình bày ở phần phân loại phía trên, nhưng tựu chung chúng đều hướng tới việc tối ưu hiệu quả dùng vốn nhằm nâng cao lợi nhuận cho khách hàng.

Tới nay, DAI vẫn là đồng stablecoin tối ưu hiệu quả dùng vốn có vốn hóa cao nhất. Ở đỉnh, vốn hóa của DAI đạt hơn 9 tỷ USD và hiện tại đạt sắp 7 tỷ USD. Những stablecoin khác gần như đều đã sụt giảm mạnh, chỉ còn 1 vài đồng coin vẫn có thị phần đáng nhắc như FRAX, USDD, USDN.

Giai đoạn 3 (2023-?): Chương mới cho câu chuyện tối ưu hiệu quả dùng vốn.

Xu hướng CBDC hay tiền điện tử do nhà băng trung ương phát hành đang là hướng đi tất yếu của những quốc gia để cải thiện hệ thống tiền tệ hiện nay. Tuy nhiên thực tế chứng minh CBDC ko tạo ra lợi nhuận mà bản chất chỉ là tiền cơ sở.

Bên cạnh ấy, những khía cạnh như lãi suất nhà băng càng ngày càng thấp và tiền mất giá đang tạo nhu cầu cho 1 loại tài sản ổn định để nắm giữ và có mức yield đủ để ứng phó có lạm phát.

Tìm hiểu thêm: CBDC là gì?

Từ việc phân tách mô hình của những dự án stablecoin, có thể thấy bản chất của stablecoin như là lớp ở trên của hệ thống có mục đích mang thêm lợi ích cho người dùng (thêm yield, quyền kiểm soát, thanh toán xuyên biên giới…). Trong ấy khía cạnh tạo thêm yield là khía cạnh nổi bật nhất để lôi kéo khách hàng.

Sở hữu lợi thế như vậy, thay vì khó khăn có những thứ tiền tệ hiện tại đang khiến siêu phải chăng như tính sổ trong nước (tiền mặt, tiền trong thẻ nhà băng), hay tính sổ quốc tế (visa, mastercard),… khả năng cao stablecoin sẽ tiếp tục vươn lên là những lợi thế của mình và từ ấy mở rộng sang những hướng vươn lên là khác.

Tuy nhiên vì là lớp ở trên nên sự tồn tại của chúng phụ thuộc vào những lớp ở dưới như tiền cơ sở hoặc tiền do nhà băng thương mại phát hành. Do ấy ví dụ nắm giữ stablecoin cần lưu ý những khía cạnh có thể tác động tới nó ở tầng dưới. Sở hữu thị trường bị thống trị bởi đồng USD hiện tại, cần lưu ý những khía cạnh sau:

  • Liệu USD có tiếp tục giữ vị thế đồng tiền chung của thế giới?
  • Liệu Mỹ sẽ có những động thái gì có thị trường stablecoin lúc vươn lên là CBDC?
  • Thị trường crypto sẽ có biện pháp gì có những “cơn bão” có thể ập tới trong tương lai?

Theo dòng lịch sử của thị trường stablecoin, có thể thấy mỗi giai đoạn vươn lên là sẽ có 1 câu chuyện khác nhau và những dự án sẽ vươn lên là xung quanh câu chuyện ấy. Trong giai đoạn ấy sẽ xuất hiện nhiều dự án và gần như chúng đều sụt giảm và cuối cùng thất bại. Nhưng lúc loại ra những dự án thất bại ấy, thị trườngvẫn tồn tại những dự án ổn định và vươn lên là cho tới ngày nay.

Giai đoạn 1 chứng kiến sự ra đời và suy giảm của những fiat-backed stablecoin nhưng tới hiện tại USDC, USDT và BUSD vẫn đang chiếm gần như thị phần của thị trường.

Giai đoạn 2 chứng kiến sự ra đời của siêu nhiều stablecoin giúp tối ưu hiệu quả dùng vốn nhưng hiện tại chỉ còn 1 vài dự án như DAI, FRAX, USDN và USDD là vẫn giữ thị phần đáng nhắc.

Trong giai đoạn 3, khả năng cao thị trường sẽ tiếp tục chứng kiến sự vươn lên là của những đồng stablecoin ở giai đoạn 1 và 2. Nhiều stablecoin mới cũng sẽ xuất hiện xoay quanh câu chuyện ở giai đoạn này.

Lời kết

Stablecoin là thành tố cần thiết của crypto, sự vươn lên là của chúng là kim chỉ nam cho sự vươn lên là của thị trường. Trong thời kì tới, khả năng cao những stablecoin sẽ tiếp tục tập trung vào lợi thế của mình thay vì mở rộng sang hướng khác.

Nguồn tham khảo:

  • Dust Roads: https://dirtroads.substack.com/p/-40-pruning-memes-algo-stables-are
  • Deathereum: https://deathereum.substack.com/p/chasing-stability-a-stablecoin-deepdive